Die Tokenisierung von Immobilien hat begonnen – und sie ist nicht so aufregend wie erhofft …

Exporo ist eine deutsche Plattform, auf dem man auch Kleinbeträge in Immobilien investieren kann. Die Investments bildet Exporo als Token auf Ethereum ab. Wir schauen uns die Plattform an – und vor allem den Vorteil, den sie aus der Tokenisierung zieht. Oder eben nicht?

Immobilien sind so eine Sache. An sich ein tolles Investment, vielleicht das beste überhaupt: Man hat laufende Einnahmen, während der Preis in der Regel steigt. Wäre bloß die Einstiegshürde nicht so hoch. Nicht jeder hat mal ein paar Hunderttausend Euro übrig.

Wäre es nicht großartig, wenn jeder in Immobilien investieren könnte? Ab, sagen wir, einem Euro? Oder zumindest schon mal ab 500? Genau das ist, was Exporo anbietet: Man kann Kleinbeträge in Immobilien investieren. Oder, um genau zu sein: In durch Immobilien gedeckte Wertpapiere. Aber dazu gleich mehr.

Was uns nämlich vor allem interessiert, sind die Token. Exporo bildet die Immobilien als Token auf der Ethereum-Blockchain ab. Schon seit Anfang 2020. Welchen Vorteil zieht die Plattform daraus? Und warum – um nochmal ein Stück vorzugreifen: bleibt Exporo so weit unter dem, was Token eigentlich könnten?

Einer der Geschäftsführer der Exporo-Gruppe, Patrick Hartmann, hat uns dafür ein Interview gegeben. Er ist verantwortlich für das gesamte regulierte Vermittlungsgeschäft durch die BaFin-regulierte Exporo Investment GmbH.

„Die positiven Eigenschaften des direkten Immobilienbesitzes, ohne dessen Nachteile.“

Bevor wir erforschen, wie Exporo Token verwendet, müssen wir erst einmal klären, was Exporo überhaupt macht und anbietet.

Ein Investment bei Exporo erwirtschaftet 4-6 Prozent Zinsen bei einer Laufzeit von bis zu 3 bzw. 10 Jahren an. Dabei bietet Exporo zwei Arten vo Wertpapieren an: „Exporo Finanzierung“ ist ein Darlehen an Projektentwickler, die damit ergänzend zur Finanzierung durch die Bank Kapital aufnehmen. Exporo vermittelt den Kredit und verkauft die Forderung an die Kunden. Bei Propvest, der neue Marke des Unternehmens, finanziert Exporo selbst eine Immobilie, zum Teil durch die Bank, zum Teil durch Schuldverschreibungen. Diese Schuldverschreibungen vermittelt Exporo als Wertpapier an seine Kunden.

Das Ganze ist, wenn man aus dem Kryptoraum kommt, nicht unbedingt spektakulär. Aber es ist ein einigermaßen solides, einigermaßen lukratives Investment in Euro, dass das Portfolio ordentlich abrunden kann.

Die Wertpapiere sind durch Immobilien gedeckt. Sollte es dennoch zum Ausfall kommen, zeigt sich das Risiko, das man bei diesem Zinssatz mitkauft: Da die Wertpapiere nachrangig gedeckt sind, wird im Insolvenzfall zuerst die Bank bedient. Die Investoren erhalten im Falle von überschüssigen Beträgen anteilig ihr Geld zurück.

Patrick Hartmann meint, Exporo „reproduziert die positiven Eigenschaften des direkten Immobilienbesitzes, ohne dessen Nachteile.“ Bei den Kunden kommt das Modell offensichtlich an: Exporo hat bereits 423 Projekte finanziert, mehr als 30.000 User haben mehr als 800 Millionen Euro investiert. Der Bedarf ist da.

Aber kommen wir zu der Frage, die für uns viel wichtiger ist: Was macht Exporo mit der Blockchain? Wie hilft die Technologie einem Investment in Immobilien?

Eigentlich kann man das noch nicht mal vergleichen …

Aufmerksam auf Blockchains und Token wurde man bei Exporo schon vor einigen Jahren. Der Startschuss für den Einsatz der DLT-Technologie fiel Anfang 2019. Da hatte die Bundesaufsicht für Finanzdienstleistungen, die BaFin, gerade mit dem Token von BitBond den ersten deutsche STO (Security Token Offering) gebilligt.

Die Mitarbeiter von Exporo informierten sich. Sie arbeiteten sich in die Technik ein und verglichen die Blockchain mit den Lösungen, die sie bisher verwendeten.

Exporo verkauft den Kunden wie gesagt Wertpapiere. Diese Wertpapiere müssen nun irgendwo verwahrt werden. Im traditionellen Finanzwesen verwahrt man Wertpapiere „global“: Eine Partei verwahrt sie alle. Das ist üblicherweise eine Depotbank. Sie steht zusammen mit ihren Geschäftspartnern, Dienstleistern und Subunternehmern zwischen jedem Transfer eines Wertpapiers. Klingt merkwürdig, wenn man sich in der Krypto-Welt bewegt, aber so funktioniert das klassische Finanzwesen.

„Wir haben damals verglichen, welche Vor- und Nachteile Blockchain-Token im Vergleich mit der Verwahrung bei einer Depotbank haben,“ erzählt Hartmann. Der Vergleich schlug sehr eindeutig aus: Die global verwahrte Infrastruktur (Depotbank) mit ihren alten, traditionellen Verfahren ist deutlich langsamer und teurer, die Blockchain günstiger und schneller.

„Die Fixkosten der traditionellen Verfahren sind relativ hoch. Wenn man wie wir unseren Kunden Investitionen ab einem Euro ermöglicht, geht das nicht, da die Fixkosten je Kunde, Transaktion und Depot zu hoch sind.“ Als man damals, 2019, die Infrastrukturen verglichen habe, sei die Blockchain um den Faktor 10 günstiger gewesen.

Ebenso deutlich gewinnt die Blockchain bei der Geschwindigkeit. „Wenn Sie in den alten Modellen Zinsen auszahlen, sind immer diverse Partner involviert: Zahlstelle, Clearstream, Depotbanken & weitere Dienstleister. All das braucht Zeit und macht Arbeit.“ Mit der Blockchain könne man in ganz anderen Zyklen denken und arbeiten. „Die grundsätzliche Definition von Schnelligkeit ist eine ganz andere. Sie haben Transaktionen in Sekunden. Das ist im alten Modell nicht denkbar.“

Die Entscheidung war einfach. Ein No-Brainer. Danach ging es ganz schnell: Exporo suchte seine Blockchain-Dienstleister, fand u.a. den mit Berliner Startup UpVest einen Kryptoverwahrer, und bringt seit dem Sommer 2019 den Großteil seiner Wertpapiere als ERC-Token auf der Ethereum-Blockchain heraus. „Das ganze ist aus Sicht von Blockchain-Profis nicht allzu spektakulär“ wiegelt Hartmann ab. “Für uns und unsere immobilien-affinen Kunden ist die Blockchain allerdings eine wichtige Infrastruktur, die uns eine Reihe von Vorteilen beschwert”.

Tatsächlich merken die Kunde wenig von der Blockchain. Wer Krypto gewohnt ist, kann nur enttäuscht sein, wie wenig die Token ändern. Von der Revolution und der Disruption, von der auch das Blog von Exporo schreibt, ist nicht viel zu spüren.

Die Tokenisierung der Immobilienbranche steht noch am Anfang

Immer wenn über Tokenisierung nachgedacht wird, und darüber, wie man Immobilien tokenisiert, gibt es diese Idealvorstellung: Jeder wird Eigentümer eines Teils der Immobilie, bekommt einen Teil der Mieteinnahmen, kann das Token verkaufen, kann es verpfänden. Eben wie bei einer echten Immobilien.

Warum nicht so? Warum zerschlägt Exporo die Immobilie nicht in Tausende Token und verkauft diese? Warum stattdessen eine als Wertpapier verpackte Schuldforderung?

„Das ist keine Tokenisierung im Sinne einer Kryptowährung,“ räumt Hartmann ein. “Der von uns eingesetzte Security Token repräsentiert das Recht des Kunden auf laufende Erträgen und Wertsteigerungen der darunter liegenden Immobilie”. Er erklärt: „EU-weit ist eine wirkliche Tokeniserung von Immobilien rechtlich kaum möglich und derzeit noch nicht skalierbar. Der Weg zur tatsächlichen Tokenisierung von Immobilien im Massengeschäft ist noch relativ weit.“

Eine wesentliche Hürde ist in Deutschland das Grundbuch. Denn es, und nur es, bestimmt, wem eine Immobilie wirklich gehört. Und das Grundbuch ist noch Jahrzehnte weit davon entfernt, auf eine Blockchain zu wandern. Wenn überhaupt jemals. Hier müsste der Gesetzgeber die Weichen stellen.

Das ist der Unterschied zu den Depotbanken. Diese sind Akteure auf dem Markt. Sie kann man durch andere ersetzen, etwa einen Blockchain-Dienstleister, wenn dieser bessere Konditionen anbietet. Das Grundbuchamt dagegen ist eine staatliche Institution. Es gibt keinen Wettbewerb und keine Wahl. Damit sich hier etwas bewegt, erklärt Hartmann, „muss der Staat bzw. der Gesetzgeber bereit sein. Und das ist sicherlich noch ein weiter Weg.“

Exporo könnte natürlich ein Grundbuch auf einer Blockchain abbilden. Aber damit das valide ist, müsste das Portal mit jedem Token-Transfer auch einen Eintrag im Grundbuch veranlassen. Und das ist bei 500-1000 Anleger je Projekt zuviel. „Die können wir nicht alle ins Grundbuch eintragen, schon gar nicht mit der Schnelligkeit, die wir ansonsten unseren Kunden bieten.“

Eine echte Tokenisierung scheint derzeit bei Immobilien einfach nicht drin zu sein. Das muss man so wohl akzeptieren. Wer auf einen Token oder den Bitcoin der Immobilienbranche gewartet hat, wird nicht finden, was er sucht.

Viele Kunde möchten Ihre privaten Schlüssel gar nicht selbst kontrollieren

Wer Erfahrung mit Krypto hat, erkennt allerdings rasch, wie weit Exporo auch sonst unter den Möglichkeiten der Token bleibt.

Wir Einwohner des Landes Krypto sind es gewohnt, unsere Schlüssel selbst zu verwalten. Wer das nicht kann, dem gehört ein Token nicht wirklich. Assets – ob Bitcoin oder Token – können wir selbstverständlich von einem Marktplatz zum anderen versenden. Wer Ethereum verwendet, loggt sich mit Metamask mit seiner Adresse in Dapps ein, hantiert mit Token und benutzt Smart Contracts, während er Herr seiner Schlüssel bleibt.

Wer von Crypto-Märkten kommt, ob von zentralisierten Plattformen wie Bitcoin.de oder dezentralen wie Uniswap oder Opensea – der fühlt sich bei Exporo in der Zeit zurückversetzt. Das – passiert mit dieser Technologie? Das – ist die Revolution, auf die wir alle gewartet haben?

Es beginnt damit, dass man die Token, die man bei Exporo erwirbt, nicht selbst verwalten kann. Ursprünglich wurden sie vom Dienstleister UpVest für die User verwahrt. Später hat Exporo die Zusammenarbeit mit UpVest beendet; nun arbeitet das Portal mit dem deutschen Krypto-Verwahrer Tangany aus München zusammen.

Aber für den User bleibt vieles beim Alten: Die Einsichtnahme in die Wallet erfolgt für den Kunden über das Front-End von Exporo, in dem die Wallet-Bestände des Kunden via API gespiegelt werden. Auch der Peer-to-Peer-Handelsplatz ist derzeit ausschließlich über die Exporo-Plattform nutzbar. Im Grunde bleibt vieles so, wie man es vom zentralisierten Finanzwesen kennt: die Abhängigkeit, die Intransparenz. Dennoch ist es für die Immobilienbranche ein riesiger Schritt für eine optimale Infrastruktur im Retail-Geschäft.

„Grundsätzlich können unsere Kunden zum Verwahrer gehen und ihn auffordern, die Token auf eine private Wallet zu übertragen,“ erklärt Hartmann. Überraschend ehrlich fügt er hinzu: „Aber wir forcieren das nicht, weil es für unsere Kunden derzeit weder einen Mehrwert hätte, noch der Bedarf vorhanden ist. Für unsere Kunden stehen die Immobilien im Vordergrund, nicht die Infrastruktur dahinter.”

Vielleicht hängt es aber auch damit zusammen, dass Exporo in den Smart Contract eine Whitelist einprogrammiert hat: “Das Senden und Empfangen von Exporo-Token ist nur möglich, wenn die Inhaberadresse in das KYC/AML Register (GlobalWhitelist Contract) auf der Ethereum Blockchain eingetragen ist,” erklärt Hartmann. “Compliance ist Key in unserem Geschäft.”

Grund hierfür sind gesetzliche Vorgaben, etwa zur Verhinderung von Geldwäsche. Doch eine solche Architektur macht es technisch mehr oder weniger unmöglich, das Potenzial von Token auch nur annährend auszuschöpfen.

Viele Möglichkeiten, aber eine eingeschränkte Nutzung

Man könnte so viel mit Wertpapieren machen, die auf Ethereum tokenisiert wurden: Sie auf anderen Marktplätzen handeln, ja, auf dezentrale Märkte wie UniSwap bringen, bei Compound oder Nexo als Kollateral verwenden, um sich Geld zu leihen, Zahlungen automatisieren, sie per Multisig verwalten und so weiter. Eben all das, was die Tokenisierung erst so großartig macht.

Das, was Exporo hingegen macht, ist mit Hilfe der Blockchain einen 100 Jahre alten Prozess zu verschlanken und kosteneffizienter zu gestalten. Man benutzt eine neue Technologie mit der Praxis alter Verfahren. Das mag die alten Verfahren enorm verbessern. Aber es verpasst die grundsätzliche Chancen der Technologie.

Ein wenig erinnert dies an Tycho Brahe, den großen dänischen Astronomen des 16. Jahrhunderts. Brahe hatte den Sternenhimmel mithilfe modernster Gerätschaften und einer schier übermenschlichen Ausdauer genauer kartiert als jeder vor ihm. Doch er wagte nicht den radikalen Schluss, zu dem ihn die Daten eigentlich zwangen – den Paradigmenwechsel zum heliozentrischen Weltbild. Stattdessen entwickelte Brahe ein funktionierendes, aber extrem verkopftes Modell, in dem sich die Sonne um die Erde drehte, aber die Planeten um die Sonne: Er fixte die Probleme des alten Verfahrens, hielt aber an diesem fest.

Hartmann stimmt zu, dass es „total spannend wäre“, wenn man die Token auch auf anderen Marktplätzen handeln könnte. Aber „fairerweise muss man sagen, dass wir noch am Anfang stehen, und um Liquidität zu schaffen, muss man den Markt bündeln.“ Es hätte daher für die Kunden wenig Vorteile, wenn sie die Token auch woanders handeln könnten.

Der Geschäftsführer kommt dabei immer wieder auf die regulatorischen Anforderungen des Geschäftsmodells und die zugrunde liegenden Gesetze zu sprechen. Vor allem das Gesetz zur Kryptoverwahrung und das Gesetz über elektronische Wertpapiere. Diese Gesetze leisten zwar eine gute und international beachtete, teilweise sogar bewunderte Arbeit dabei, den Boden dafür zu ebnen, dass Banken und andere etablierte Akteure einen Zugang zum Blockchain-Markt finden.

Allerdings definieren die Gesetze Kryptoverwahrer auf eine ähnliche Weise wie die Depotbanken. Das macht es schwer für Startups, Fuß zu fassen, und leichter für Banken, ihre Stellung zu erhalten. „Die Gesetze,“ meint Hartmann, „sind häufig so gemacht, dass sie die etablierten Player schützen. Von wirklicher Dezentralität sind wir noch weit entfernt, wobei erste Schritte bei Wertpapieren und in der Folge auch Aktien mit den aktuellen Gesetzen geschaffen worden sind.“ Der Weg dorthin sei beschritten, werde aber noch Jahre, wenn nicht Jahrzehnte dauern.

Der Kreis schließt sich

Aber auch so ist Exporo schon an die Grenzen der Blockchain gestoßen. Besser gesagt: An die Grenzen von Ethereum.

Als sie 2019 die traditionelle Depotbank-Infrastruktur mit Ethereum verglichen haben, waren Transaktionen 10 Mal günstiger. Doch seitdem sind die Gebühren bei Ethereum rasant gestiegen. Ein Token-Transfer kostet mittlerweile 3-5 Euro. Mindestens. „Das hat bei unserem kleinteiligen Geschäft hohe Kosten verursacht, da wir den Transfer sowie alle weiteren direkten Kosten für unsere Kunden übernehmen.“

Exporo schaute sich also nach einer Lösung um. Diese bot der neue Verwahrer Tangany an: Die Token selbst liegen weiterhin auf der öffentlichen Ethereum-Blockchain, doch der Transfer, von Exporo zu den Kunden und von Kunde zu Kunde, geschieht in der Omnibus-Wallet von Tangany. Bei diesen Transaktionen, so Hartmann “fallen keine Transaktionen auf der Ethereum Blockchain an und die variablen Transaktionsgebühren entfallen. Die Bestände innerhalb der Omnibuswallet(s) werden über eine von Tangany betriebene private Quorum Blockchain zugeordnet.”

Die Quorum-Blockchain ist eine Art private Version von Ethereum mit einem anderen Konsensalgorithmus. Immerhin gibt es einen öffentlichen Explorer, auf dem man in die Transaktionen einsehen kann. Dennoch schließt sich hier der Kreis: Die tokenisierten Wertpapiere werden nicht mehr auf einer öffentlichen Blockchain übertragen, sondern einer privaten. Im Grunde sind wir also vollständig bei einer Datenbank angelangt. Dass die Kunden davon wenig mitbekommen, ist vielleicht am vielsagendsten.

“Sobald sich die Kosten durch Ethereum 2.0 und die Umstellung des Konsensalgorithmus wieder normalisiert haben, können wir uns vorstellen, wieder auf ein öffentliches Modell umzustellen”, stellt Hartmann in Aussicht. “Abschließend bleibt zu sagen, dass wir bei Exporo die derzeitigen Möglichkeiten der Tokenisierung von Immobilien in Bezug auf ein tragfähiges und nachhaltiges Geschäftsmodell voll ausgeschöpft haben. Was hier die Zukunft bringen wird, werden wir sehen und aktiv begleiten.”