Der FTX-Fallout: Fällt Genesis als nächstes? Und wenn ja – was dann?

Unter den vielen beunruhigenden Folgen der FTX-Pleite sticht ein drohender Untergang von Genesis am schärfsten heraus. Wie gefährlich ist die Situation? Kann Genesis Grayscale und die DCG mit sich reissen? Wir sammeln die Informationen, die verfügbar sind.

Es ist schwierig, zu überschauen, wo der FTX-Fallout niederfällt, wer unter ihm umkippt und wer stehenbleibt. Das meiste geschieht hinter verschlossenen Türen, und die Öffentlichkeit erfährt erst davon, wenn das Unglück bereits geschehen ist.

Immerhin haben wir einige Infos und Spekulationen über einige Folgen der FTX-Insolvenz. Hier wird um den gewaltigen Elefant im Raum gehen, über den derzeit jeder spricht: Genesis Trading.

Wenn Genesis Trading im Sog von FTX mit untergeht, wäre das massiv. Es wäre ebenso heftig wie die FTX-Pleite selbst, vielleicht sogar heftiger.

Die Mutter aller CeFis

Genesis Trading startete 2013 als OTC-Desk für Bitcoin. Man konnte dort Bitcoins abseits der Börsen kaufen oder verkaufen. Typisch war etwa, dass der Zahlungsanbieter BitPay die vereinnahmten Bitcoins über Genesis an private Investoren verkaufte, um den Händlern Dollar auszuzahlen.

Über die Jahre hin wurde daraus ein Full-Service-Anbieter. Genesis ermöglicht den Handel mit Hunderten von Kryptowährungen und Derivaten, vergibt Darlehen in Kryptowährungen und verzinst Einlagen. Das Geschäftsvolumen war gewaltig im Jahr 2021: Mehr als 100 Milliarden Dollar in Kryptowährungen und gut 50 Milliarden Dollar wurden in Derivaten gehandelt, 130 Milliarden Dollar an Darlehen vergeben.

Genesis ist die Mutter aller CeFis: “Das größte Trading-Desk für professionelle Investoren im Kryptomarkt”, nennt es die Financial Times, “ein Prime-Broker für digitale Assets,” die Fortune, “so, wie Goldman Sachs in der traditionellen Finanzwelt, der seinen Kunden das ganze Servicespektrum anbietet”.

Das Earn-Programm als Endstation

Nun hat Genesis offenbar Probleme, Auszahlungen zu bedienen. Dies trifft etwa die US-Börse Gemini. Diese hat es ihren Kunden erlaubt, mit dem Earn-Programm von Genesis Bitcoins und andere Kryptowährungen zu verzinsen.

Kürzlich informierte Gemini ihre Kunden darüber, dass Genesis nicht in der Lage sei, die vereinbarten Auszahlungsfristen inzuhalten. Es werden keine Zinsen ausgezahlt, und es ist nicht möglich, seine Coins aus dem Earn-Programm abzuziehen.

Man arbeite mit dem Team zusammen, schreibt Gemini, damit die Kunden an ihre Coins kommen. Man nehme auch zur Kenntnis, dass Genesis und die hinter ihr stehende Digital Currency Group “alles in ihrer Macht Stehende tun, um ihre Verpflichtungen gegenüber den Kunden im Earn-Programm zu erfüllen.”

Der Fall genieße die höchste Priorität, und man werde in den kommenden Tagen weitere Infos veröffentlichen. Das war am 16. November. Weitere Informationen von Gemini gibt es bislang aber nicht.

Der größte Bitcoin-Hodler nach Satoshi

Allein schon der schieren Größe wegen wäre ein Kollaps von Genesis unangenehm. Doch es gibt eine Sache, die den Fall noch gravierender macht. Sehr viel gravierender.

Genesis gehört zur Digital Currency Group (DGC) von Barry Silbert. Diese Gruppe besitzt mehrere Unternehmen, darunter auch Grayscale, Coindesk, Foundry und Luno. Sie ist zudem der mit Abstand größte Risikokapitalgeber im Markt; es gibt so gut wie kein Bitcoin-, Krypto- oder Blockchain-Startup von Relevanz, in das die DGC nicht in irgendeiner Weise investiert hat.

Mit dem Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) hat die Digital Currency Group ein Arrangement gebildet, das es professionellen Investoren erlaubt, im Rahmen der regulatorischen Wirklichkeit in den USA in Bitcoin zu investieren. Der GBTC war für eine lange Zeit die einzige Anlaufstelle für institutionelle Investoren, um sich in Bitcoin einzukaufen.

Der GBTC war schon immer eine seltsame Konstruktion. Investoren kauften nicht direkt Anteile an Bitcoins, sondern Anteile am Trust selbst. Sie können nicht die Anteile gegen Bitcoins einlösen, sondern nur an andere Investoren verkaufen. Den Wert des Trustes unterfüttert Grayscale, indem die Firma Bitcoins akumuliert. Sie verspricht, dass jeder Anteil mit einer bestimmten Menge Bitcoin gedeckt ist.

Grayscale kaufte Bitcoins und verkaufte nie. Heute verfügt der Fonds über 633.535 Bitcoins, was ihn nach Satoshi zum größten Bitcoin-Hodler macht.

Wegen des großen Erfolges des GBTC legte Genesis auch einen GETH auf, einen Grayscale Ethereum Trust, der mittlerweile gut 3 Millionen Ether verwahrt, sowie Trusts für so gut wie jede Kryptowährung, die minimal relevant ist.

Auf diese Weise ist Genesis mit mehr oder weniger dem gesamten Ökosystem tief verwurzelt. Würde die mögliche Insolvenz auch die DCG und Grayscale mit in den Abgrund werfen, wäre das der monströse schwarze Schwan, gegen den die Zusammenbrüche von 3AC und FTX wie niedliche Entchen wirken.

Der Absturz

Genesis hatte ein sensationelles Jahr 2021, stürzte danach aber etwas ab. Schon der Kollaps von Three Arrows Capital traf das Unternehmen schwer. Genesis hatte dem Hedgefonds mehr als 2 Milliarden Dollar geliehen. Auch als in der Folge Babel Finance umfiel, war Genesis betroffen.

Eine der Erscheinungen der Krise war etwa, dass der CEO Michael Moro im Sommer abdankte. Berichten zufolge hatte der Großteil der Belegschaft gekündigt und war ersetzt worden. Die Lage war für diejenigen, die tief drin steckten, zu heiß geworden.

Im 3. Quartal 2022 war das Volumen dramatisch zurückgegangen: Die Firma hatte weniger als 10 Milliarden an Krediten vergeben, hielt nur noch Forderungen von 2,8 Milliarden Dollar, und das Handelsvolumen war auf weniger als 30 Milliarden Dollar gefallen.

Wichtig bleibt Genesis dennoch. Das Earn-Programm ist weit verbreitet, und die Verstrickung in die Digital Currency Group sind beunruhigend.

Der Bankrun

Am 16. November bezog auch Genesis Stellung zum Stopp der Auszahlungen. Man findet in dem Statement viele Floskeln, aber auch einige wichtige Informationen.

We recognize how challenging this past week has been due to the impact of the FTX news. At Genesis we are entirely focused on doing everything we can to serve our clients and navigate this difficult market environment.

— Genesis (@GenesisTrading) November 16, 2022

Die vergangene Woche sei extrem anstrengend gewesen, wegen des Vorfalls mit FTX, doch die Handelsplattform von Genesis bleibe durchgehend im Betrieb. Man lasse die Kunden nicht im Stich, sondern ermögliche ihnen, wie gewohnt ihr Risiko zu managen und ihre Strategien auszuführen. Diese Handelsplattform, Genesis Global Trading, halte die BitLicence und operiere unabhängig von anderen Einheiten von Genesis.

Der Lending-Zweig der Gesellschaft hingegen, Genesis Global Capital, sei durch die Pleite von 3AC negativ betroffen gewesen. Seitdem habe man zwar Maßnahmen getroffen, um die Risiken in den Büchern zu reduzieren und die Qualität der hinterlegten Kollaterale zu verbessern. “Jedoch hat FTX unvorhersehbare Unruhen am Markt hervorgerufen, die abnormale Auszahlungsanforderungen auslösten, welche unsere gegenwärtige Liquidität übersteigen.” Daher setze man die Auszahlungen aus und arbeite mit Beratern zusammen, um eine Lösung zu finden.

Mit anderen Worten: Es gibt einen Bankrun, und Genesis wird ihm nicht Herr, behauptet aber, ansonsten stabil dazustehen. Das Risiko, versichert Genesis, erstrecke sich nur auf den Lending-Arm, nicht aber auf die Firma als Ganzes.

Das war am 16. November. Seitdem gibt es auch von Genesis kein Update.

Die DCG ist sich selbst am nächsten

Bislang scheint der Fall in der Schwebe zu sein. Noch besteht Hoffnung, dass Genesis zu retten ist, dass die Bilanzen an sich gut – oder zumindest erträglich – sind, dass die Firma stehenbleibt, wenn der Bankrun abebbt, oder dass sich ein Käufer findet.

Die Hoffnung – oder Sorge – ist nun, dass DCG einspringen wird, um Genesis rauszuschlagen. DCG kann Genesis retten und Unheil abwenden – oder sie wird mit in den Strudel gezogen und vervielfacht die Probleme. Was, wenn die DCG selbst pleite geht? Was wird das mit dem Markt machen? Werden mehr als 600.000 Bitcoins zwangsliquidiert?

Die Gruppe gibt ein kurzes Statement ab. Sie bestätigt, dass der FTX-Vorfall nicht das Handels- und Treuhand-Geschäft von Genesis beeinflusse. Noch wichtiger sei, “dass diese vorübergehende Reaktion keinen Einfluss auf den Geschäftsbetrieb von DCG und den anderen Unternehmen hat, die vollständig in unserem Besitz sind.”

The impact lies with the lending business at Genesis and does not affect Genesis’s trading or custody businesses. Importantly, this temporary action has no impact on the business operations of DCG and our other wholly owned subsidiaries.

— Digital Currency Group (@DCGco) November 16, 2022

Man werde, könnte man den Kommentar interpretieren, dem guten Geld kein schlechtes hinterherwerfen, und stattdessen den Schaden so weit wie möglich begrenzen. Wichtiger, als Genesis Lending zu retten, ist es, zu verhindern, dass der Schaden Kreise zieht, Kreise zu Genesis Trading, oder Kreise zu DCG selbst.

Oder will die Gruppe nur den Markt beruhigen? Weil sie weiß, dass Gerüchte über eine drohende Zahlungsunfähigkeit der DCG – und von Grayscale – rasch außer Kontrolle geraten und zur sich selbst erfüllenden Prophezeitung mutieren können?

Das Statement dürfte für diejenigen, die vom Auszahlungsstopp von Genesis betroffen sind, entmutigend sein. Die DCG wird in dieser unangenehmen Marktlage zuerst sich selbst retten, anstatt die Einlagen von Leuten, die Kryptowährungen gegen Zinsen verliehen haben. Heute ist nicht die Zeit, um Risiken für andere einzugehen, auch keine kleinen Risiken.

Aber selbst wenn die DCG wollen würde – vermutlich fehlt ihr das Kapital. Die Gruppe versucht derzeit, Geld aufzutreiben. Im November 2021 hat sie Kapital mit einer Bewertung von rund 10 Milliarden Dollar eingeholt. Heute dürfte das Unternehmen nur noch einen Bruchteil davon wert sein. Damit haben wir eine grobe Hausnummer, welche Beträge zur Debatte stehen – vermutlich viel zu wenig, um einen ernsthaften Liquiditätsengpass zu überwinden.

Daher dürfte die DCG, selbst wenn sie wollen würde, nicht in der Lage sein, den am Rande der Insolvenz stehenden Lending-Zweig von Genesis zu retten.

“Alles Assets sind sicher”

Doch alle Versuche, die Märkte zu beruhigen, sind in der derzeitigen Lage vergebens. Das Vertrauen erodiert, und natürlich trifft dies auch Grayscale. Das Ökosystem verlangt nach einem Beweis, dass das Unternehmen tatsächlich die gut 633.000 Bitcoins und mehr als drei Millionen Ether besitzt.

Dieses Bedürfnis sei “verständlich”, erklärt Grayscale am 18. November. Das Unternehmen versichert, dass die von ihm verwahrten digitalen Assets weiterhin sicher bleiben.

Die Coins und Token seien von einem unabhängigen Wirtschaftsprüfer bestätigt worden. Jedes Produkt von Grayscale sei zudem als eigenständige Unternehmung registriert, was potenzielle Ansteckungseffekte eindämmt. Diese eigenständigen Unternehmen seien die einzigen Besitzer der digitalen Assets, mit denen die Fonds gedeckt sind.

Verwahrt werden sämtliche Assets von Coinbase Custody, einer Treuhand-Plattform der US-Börse Coinbase. Diese führe regelmäßig onchain-Validierungen der Guthaben aus, die Grayscale jedoch, aus Gründen der Sicherheit, nicht veröffentliche.

Weder Grayscale noch Coinbase sei es erlaubt, die verwahrten Assets zu verleihen, als Kollateral zu verwenden oder auf andere Weise zu belasten. “Keine andere Entität, auch nicht DCG, Genesis oder andere Grayscale-Einheiten, haben Kontrolle über die digitalen Assets, die den Produkten von Grayscale unterliegen.”

Grayscale GBTC Trust, the largest legal holder of BTC, refuses to provide any Proof of Reserve.

To begin a community lead effort at transparency for the GBTC holdings, we have taken steps to ID likely GBTC addresses and balances based on public info and blockchain forensics. pic.twitter.com/WFtOyoCEay

— 🏴∴Ergo∴🏴 (@ErgoBTC) November 20, 2022

Das klingt nicht schlecht – aber ein Beweis onchain wäre besser. Grayscale will – oder darf – diesen nicht geben. Allerdings spürten Analysten aus der Community zumindest einen Teil der Wallets auf. Sie setzten an einer bekannten Transaktion an, durch die Grayscale Mitte 2019 seine Assets von Xapo zu Coinbase sandte. Zwar konnten nicht alle Wallets und Bitcoins identifiziert werden, doch insgesamt entsteht ein solider Eindruck.

Der Treuhand-Rabatt

Wir haben also starke Hinweise darauf, dass Grayscale die verwahrten Coins besitzt und dass diese auch nicht dafür missbraucht werden, um Zahlungsausfälle von Genesis Lending zu überdecken. Das klingt im Großen und Ganzen beruhigend.

Dennoch bleibt eine Restsorge. Diese äußerst sich auch im Preis der GBTC-Anteile. Jedes dieser Wertpapiere ist laut Grayscale durch 0,00091502 Bitcoin gedeckt. Dies entspricht gut 15 Dollar – doch der Handelspreis der GBTC liegt derzeit bei 8,33 Dollar.

Es gibt also einen gewaltigen Rabatt. Dieser Rabatt existiert schon einige Monate. Er kommt vermutlich daher, dass es mittlerweile bessere Alternativen zum GBTC gibt, der eben keine echten Bitcoins verkauft, sondern Wertpapiere, die einen Anteil an einer zentralen Entität abbilden, welche die Bitcoins verwahrt. Man kann den Rabatt als Strafe für eine Konstruktion verstehen, die nicht mehr zeitgemäß ist.

Im Laufe der letzten Woche hat sich die Lücke jedoch erheblich ausgeweitet. Man könnte dies damit erklären, dass der Markt nun einen größeren Rabatt dafür verlangt, einem zentralen Akteur vertrauen zu müssen. Schließlich hat FTX ja gezeigt, was zentrale Treuhänder anrichten können. Not your keys, not your coins.

Doch die Frage ist auch, warum Grayscale die Anteile nicht selbst kauft, dann vernichtet, und die doppelte Menge an Bitcoins auslöst. Den Fonds zu diesem Zeitpunkt abzuwickeln würde für Grayscale unheimlich profitabel sein.

Vielleicht machen regulatorische und rechtliche Gründe es unmöglich, dass Grayscale die Differenz zum Bitcoin-Preis abbaut. Doch es dürfte schwer sein, in dieser nicht auch einen Verlust des Vertrauens zu sehen.